证券虚假陈述民事赔偿责任的司法认定标准
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裁判要旨
- 投资者在虚假陈述行为实施日至揭露日期间存在多笔买入卖出交易的，自第一笔有效买入后，以移动加权平均法计算买入均价能够更为客观地反映实际投资成本。证券市场系统风险的扣除可以根据每个投资者的持股期间和交易记录，将同期个股跌幅均值与大盘、行业指数的跌幅同步对比，用相对比例方法确定市场风险对每个投资者损失的影响程度。
2. 本案系全国首例证券纠纷示范判决。对于同一虚假陈述行为引发的投资者索赔案件，法院通过示范判决确定案件的共通事实及法律适用标准，后续案件通过委托专业调解组织参照司法裁判标准进行调解，从而公正高效化解纠纷。案件审理中，引入第三方专业机构对证券投资者损失进行核定，使判决结果更具有公信力，同时较好地解决计算难问题。
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基本事实
被告方正科技公司系在上海证券交易所上市的公司，其公开发行的股票代码为600601。2017年5月5日，中国证监会[2017]43号《行政处罚决定书》对被告方正科技公司、及其他相关责任人作出行政处罚：认为方正科技公司未按照规定披露关联交易，方正科技公司等具有信息披露违法行为。根据《企业会计准则》，方正科技公司与其28家经销商因受方正集团控制而存在关联关系。方正科技公司在各期年报及2015年半年报中未依法披露与经销商的重大关联交易事项。原告据此起诉被告要求承担证券虚假陈述民事赔偿责任。
本案系一审法院在投资者诉方正科技公司证券虚假陈述责任纠纷系列案件中选定的示范案件。经双方当事人共同申请，法院委托中证中小投资者服务中心对本案投资者的投资差额损失、是否存在证券市场系统风险及相应的扣除比例进行了核定。
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裁判结果
上海金融法院于2019年5月5日作出（2018）沪74民初330号民事判决：被告方正科技公司赔偿潘某等四人268,536.5元。一审判决后，方正科技公司提出上诉。上海市高级人民法院于2019年8月7日作出（2019）沪民终263号民事判决：驳回上诉，维持原判。
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裁判理由
法院认为，在审查上市公司是否构成证券虚假陈述侵权时并不以其在实施行为时存在欺诈、诱导等主观故意为必要条件，而审查的核心是未披露的信息是否属于“重大事件”，判断的标准应当是“信息披露是否足以影响投资者的投资决策或市场交易价格”。投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入与虚假陈述直接关联证券的行为应推定均受到了虚假陈述的诱导。投资者存在多笔买入卖出交易的，可采用自第一笔有效买入后的“移动加权平均法”确定证券平均买入价格。此种计算方法考虑了从实施日至揭露日整个期间内投资者每次买入证券的价格和数量，同时剔除了因卖出证券导致的盈亏问题，符合《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称“《虚假陈述司法解释》”）的规定精神，能够较为客观、公允地反映投资者持股成本，避免畸高畸低的计算结果，更加被市场各方接受。关于证券市场系统风险因素扣除比例，如果采用统一比例扣除，将无法真实反映不同投资者经历的市场系统风险，导致形式公平而实质不公平的结果。因此，本案根据每个投资者的持股期间和交易记录，将同期个股跌幅均值与大盘、行业指数的跌幅同步对比，用相对比例方法确定市场风险对每个投资者损失的影响程度，所得结果更为公平合理。
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裁判意义
本案系全国首例实施证券纠纷示范判决机制的案件。本案判决生效后至2020年4月，法院通过与中证中小投资者服务中心合作，以“示范判决+专业调解+司法确认”的方式处理涉方正科技公司虚假陈述系列案件1,300余件，高效化解矛盾纠纷，及时维护投资者权益，取得良好效果。在案件的实体处理上，本案对近年来证券虚假陈述责任纠纷中有关行政处罚与民事侵权的关系、因果关系的认定、投资差额损失的计算方法、证券市场系统风险扣除比例等诸多法律争议问题进行了深入具体的分析论证，明确了行政处罚与民事侵权行为的关系，探索确立了既符合现有法律规定又相对公平合理的投资差额损失计算方法和科学化、精细化、个性化扣除证券市场系统风险的计算方法。本案较好地解决了以往司法实践中在证券市场系统风险的扣除问题上只能以酌情认定统一比例的困扰，引入专业的定量数据分析和第三方专业机构损失核定机制，创造性地构建了精细化的损失计算方法，对同类案件具有较强的示范意义和引领作用。
来源：民商事裁判规则
